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彭博商业周刊:我所听到的搜狐与360的交易

2013.05.12 11:29:19   4,303   0

5月10日晚,在杭州黄龙体育场结束了淘宝10年后,我跟着青龙老贼参加了一个投资圈的夜宵聚会。收获颇丰。

首先是,在聚会的路上,《经济观察报》的迟有雷从他的渠道得到了有关360和搜狗的消息。而后,迟有雷把消息告诉了他的基友,半小时后,移动吐槽给刊登了出来。

其次,我在这场聚会上,和邻桌的这位投资者换了换名片,问了问360和搜狗的有关情况。他告诉我了进一步的消息。

消息是:360将以4亿美元现金+价值10亿美元股票,拿下搜狗。

本文作者是《彭博商业周刊》记者赵楠。

交易前,搜狐持有搜狗63%股份,云锋基金持有搜狗6%,张朝阳16%,管理层15%。交易后,搜狐将获得大量套现以及360的股份,张朝阳个人也可能套点现金回家数数,云锋基金,手里的股票就变成360的了。

但别担心搜狐至此就失去了搜狗。表面上看,搜狐没了搜狗。实际上,搜狐反而成为了360的第一大股东。用一个搜狗去换一个360第一大股东,并可以用4亿美元现金去买PPLive,以和搜狐视频打包上市,值么?

(插个话:PPLive的营收比PPS略好,百度用3.7亿现金收购的是一个不计入游戏收入的PPS,而游戏收入在PPS的比重至少在30%以上,因此,4亿美元是拿下PPLive的合理价格,而如果不拿下PPLive和搜狐视频整合,后者已很难单独上市。)

360目前市值48亿美元。那么,价值10亿美元的股票相当于20%的360股权。也就是说,通过换股,交易完成后,搜狐将持有360股权的20%。

20%是个什么概念?交易前,周鸿祎个人持有360股票17.7%,为第一大股东,齐向东持有9.5%,YoungVisionGroupLimited持有8.6%,沈南鹏持股5.4%,红杉持有5.4%,肇信资本持股5.4%,曹曙(360总工程师)持股4.9%。也就是说,交易后,搜狐将成为360的第一大股东。

(插个话:这里再扩展一下。搜狐拿到的这个第一大股东在360并不具备最大的话语权。360的管理团队共持股39.3%。其中,来自周鸿祎、齐向东、曹曙三人持股总数就在32.1%。在董事会,来自搜狐的成员代表不会比来自360的成员代表多。也就是说,即使张朝阳做了360的董事长,也没太大意义,一旦双方未来爆发矛盾,360是可以根据在董事会上的人数优势,投票撤掉张朝阳的。因此,如果在交易协议中,不给搜狐更多的未来增持条款的话,搜狐在此交易中更多扮演的是财务投资者。当然,财务投资者并不排斥战略合作的可能)

但要执行上述交易,还得过一个坎儿,就是360的资金问题。截止2012年12月31日,360现金流及其等价物3.8亿美金(5月20日将发Q1财报)。截止2013年3月31日,搜狐现金流及其等价物不到8亿美金。其中,搜狗的现金流,应该有1个亿美金。

也就是说,理论上,4亿美元的交易现金,360只需要出3亿美元,因为另1个亿美元可以从收购后的搜狗现金流来补。

另外,此项收购可以通过“过桥贷款”来完成。即,360找一家金融机构,让这家金融机构来提供现金收购,完成收购后,再根据事先条款偿还债务。本次交易对搜狗的估值为14亿美元,理论上,360可以最多通过过桥贷款借债14亿美元。

(插个话:为何对搜狗估值14亿美元?这个推论在此前《科技观察》的《张朝阳手里的两张牌》中有写。即:搜狗的模式与360类似。360目前市值46亿美元。2012年Q4,360营收1.03亿美元,同比增长65%。而同期,搜狗的营收为4100万美元,同比增长78%。360的盘子比搜狗大,搜狗的增长性比360好。如果按相似的市销率来看,搜狗的估值约为18亿美元。再打一个20%的折扣,估值也在14亿美元。)

那么余下的问题是,张朝阳为什么要这么交易?就没有其它出路么?

比如,搜狐为什么不将搜狗卖给百度或腾讯?

如果全资卖给百度,那是张朝阳彻底不想玩搜狗了,而张朝阳希望的是通过部分换股,来持有收购方公司股票从而达成战略性的控制。价值10亿美元的股票在360可以拿到20%的股份,还是第一大股东,但换成百度,就只有3%的百度股份,这在战略性上毫无意义,且百度股票的增长潜力还看不见。此外,百度旗下还有奇艺这个搜狐视频的竞争对手。

同样的道理,搜狗也不会全资卖给腾讯。

而如果是将搜狗的部分股权卖给百度,那仍然被搜狐控股的搜狗故事就更好不好讲,哪有自己的增长空间是来自股东方的份额下滑的?

但如果是将搜狗的部分股权卖给腾讯,那么,腾讯能带来的就只是流量,没有360那么具有想象空间。

从业务面来看,搜狗和360整合在搜索上具有更大的想象空间,这个想象空间是腾讯和百度给不了的。

搜狗和360都有同样的“假想敌”百度。据CNZZ报告,今年4月,百度的搜索份额是67.21%,360是14.94%,搜狗是9.15%。如果360和搜狗合并,其共同的份额就是24.09%,超过了百度的1/3。而360和搜狗的搜索份额增长主要来自于百度的下滑。如果双方合力再增长20%,百度则下降20%,那么360和搜狗联合的市场份额将与百度相近。

而从人事因素来看,张朝阳从不把周鸿祎想象的那么有敌意,或者说过度的防范,这和王小川对周鸿祎的态度有很大的不同。在对抗市场强势霸主上,张朝阳甚至多次发表过与周鸿祎类似的观点。

至于另外有人说,360曾找过谷歌合作,这可能的确有,但只会是与搜狗整合的备胎方案。看看谷歌中国的可怜份额,以及与跨国公司在运营沟通上的麻烦劲,周鸿祎早在中国雅虎,就已深深的体会过。

也是因为搜狗在战略上发生了变化,才有了顺道而来的4亿美元资金,不用发债,以更直接的购买PPLive。

另外,我还得到一个消息,一名来自搜狐视频的内部高管透露,6月份,搜狐视频将有重大事情宣布。

此外,联想到张朝阳近来频频会见各路自媒体,高调出山,以及近段时间来搜狐和360的高涨的股价,看来,此事已成。

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